謝良鴻：抱團取暖！房企合作開發模式及利弊分析
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- 來源：中華名師網
- 2019-03-06
謝良鴻
文章
謝良鴻：抱團取暖！房企合作開發模式及利弊分析
近年來，中國房地產行業整體項目合作增多，房企之間的合作開發成為常態。本文將通過專題研究的形式梳理房企合作開發中常見的五種模式。并從股權、治理結構、操盤權、并表權入手，對房企在合作開發中扮演的角色以及合作開發對企業發展的作用和意義進行解讀。最后也對房企合作開發中可能產生的問題加以分析。
一、房企合作開發的主要模式
1、合作已成常態，房企權益比呈下降趨勢
合作開發，顧名思義是指兩家或多家房企共同完成項目開發，并按照股權比例和合作協議履行投資義務并享有項目公司權益。合作開發對于房企而言主要有兩層意義：
從項目股權劃分上，合作開發中各房企可以根據股東的數量和參股情況對持有的項目開發公司進行股權分配，形成51%:49%，34%:33%:33%，各25%或者各20%等形式的股權比例。
從開發職能劃分上，各房企一般會根據不同的合作模式，協商負責房地產項目整體開發流程中的各個職能，涵蓋了從投資拿地、規劃設計、工程建設、成本核算到營銷推廣等。
近年來，房企之間合作開發成為常態，行業整體合作項目增多，且已在房企銷售權益比的變化中得以體現。一方面，TOP100房企整體的銷售金額權益比已從2016年的85%逐年下降至2018年的80%。另一方面，從TOP100各權益段房企的數量分布來看，權益比在90%以上的房企數量明顯減少，占比從2016年的超6成降低至2018年的不足4成。而相應的，權益比在70%-80%、80%-90%之間的房企數量則逐年提升，目前已在百強房企中占到近半數。
2016-2018年TOP100房企各權益段數量分布（個）
數據來源：CRIC
2、房企合作開發中常見的五種模式
房企合作開發的方式多種多樣，但目前常見的主要有以下五大模式：
（1）合資成立項目公司獲取土地
在目前行業整體融資成本提升、資金趨緊的環境下，房企首先會傾向于選擇在項目層面達成合作，通過合作拿地的模式開展合作開發。
一方面，目前對于房企而言，熱點城市高單價大體量的地塊在招拍掛市場中需要的資金量極大。合資成立項目公司合作拿地，可以使各方分攤投資資金，降低投資風險。
另一方面，在目前大部分一二線城市土地招拍掛市場競價、競自持、競配建的背景下，房企通過聯合體“抱團”聯合競標的形式，可以避免各方因土地資源緊張而引發的非理性競爭，合作拿地可以讓房企以更合理的溢價獲取土地，顯著降低拿地成本。
（2）與土地持有方進行股權合作
同樣為了降低獲取土地資源的成本、減少資金壓力，部分規模較大的品牌房企還可以選擇與擁有優質土地的公司，以入股項目公司的模式開展合作開發。通過股權合作最大化發揮項目的品牌價值，達到雙贏的效果。
例如，對于碧桂園而言，通過與擁有優質土地資源的中小房企或有局部區域資源的區域型房企合作，可以更高效地獲取土地。而中小房企作為土地提供方，則可以借助碧桂園的品牌優勢和營銷資源，使產品溢價得到大幅提升，進而獲得更高的項目利潤率和資金回報。
（3）集團層面的戰略合作
近年來，房企在更上層的集團戰略層面達成合作的現象增多，如萬科與深鐵、華潤與華發、華夏幸福與新城、旭輝和卓越等。集團戰略層面的合作可以理解為更為穩固的聯合開發模式。參與合作開發的房企可以通過項目各開發職能專業層面的優勢互補，降低開發成本并增強項目抵御風險的能力。
具體而言，合作開發中房企可以發揮各自的開發優勢、管理優勢、資金優勢、融資渠道優勢、資源優勢等，降低管理成本、融資成本以及整體的項目開發成本，以提升項目整個的產品競爭力以及抗風險能力。
（4）小股操盤
目前房企對于小股操盤模式的應用也越來越多。小股操盤的模式要求房企具有較強的管理體系、金融及品牌輸出能力。首先，房企會尋求資金方進行合作開發，操盤方的持股比例通常遠小于50%，但全權操盤。其次，操盤方會先按照銷售收入收取一定比例的管理費，然后按照股權比例進行利益分配，分配比例與持股比例往往不同。
例如，萬科憑借較強的品牌影響力，嘗試小股操盤模式，通過輕資產運作改善ROE水平。近年來朗詩的小股操盤項目也較多，其綠色節能建筑的打造能力和服務為朗詩帶來了多樣化的投資收益，操盤項目的股權權益也持續下降至20-30%之間。
（5）代建
代建業務作為房企輕資產輸出的主要模式之一，目前也已成為部分房企的重要競爭力。代建業務更傾向于是一種企業的發展戰略，而其他合作方則會更多地扮演土地提供方或財務投資方的角色。其中如綠城、濱江、朗詩、建業等典型房企利用較強的操盤能力和項目管理能力，多年來通過代建業務在項目拓展和品牌傳播上獲取了深厚的積累。如2018年上半年，綠城以品牌輸出、管理輸出的代建管理項目累計取得合同銷售金額約人民幣280億元，綠城管理集團總體管控項目合計達250個。
二、房企在合作開發中扮演的角色
1、項目的獨立操盤與聯合操盤
在地產項目合作開發中，操盤方指的是實際主導項目規劃、開發、建筑、銷售等主要運營職能的主體，并對項目開發的關鍵環節負責。對于房企而言，在參與項目合作開發運營的過程中，根據項目的治理結構及房企負責的職能，可以分為獨立操盤和聯合操盤。
（1）獨立操盤
在項目合作開發中，如果各合作方中有一家房企在品牌、管理方面優勢突出，通常會采用一家房企獨立操盤的模式。在一家房企獨立操盤的合作開發模式中，項目公司的總經理及主要運營職能的管理和執行人員通常都由操盤方出任，同時項目公司在實際運營中也會優先采用操盤方的經營管理體系。
目前項目合作開發中，大部分大型房企都很強調操盤，至少要對項目開發中的大部分職能有控制權。也有部分房企對合作項目要求絕對操盤，如碧桂園此前就提出合作項目要求全權操盤。我們認為，房企對操盤權的要求主要有以下幾方面原因：
獨立操盤項目開發周期可控，適用于對開發速度要求較高的高周轉企業
有利于提升操盤方自身的項目覆蓋以及品牌影響力
團隊有充足的項目可操盤，有利于團隊的穩定性，并提升運營能力
（2）聯合操盤
區別于一家房企獨立操盤，另一種比較常見的則是多家房企聯合操盤的合作開發模式。通常如果各參與合作的房企實力相當且參與開發經營的積極性都很高，那么就會采用組建團隊共同管理、聯合操盤的模式。
聯合操盤模式下，各合作方會通過協商分別負責項目開發的不同職能，發揮各自的優勢、增強項目整體的市場競爭力。如在由世茂和碧桂園聯合操盤、四家房企共同合作開發的廣州亞運城項目中，世茂承建、碧桂園負責營銷，而另外兩大合作方中海、雅居樂則分別負責財務和物業。四家千億房企通過股權合作，發揮各自在建筑、營銷、財務、商業運營及物業服務上的優勢，提升了項目整體的競爭力。
2、項目的并表選擇
并表權即是將項目公司納入母公司合并財務報表范圍的權利，且只能選擇一方合并報表。在企業會計準則中也對合并財務報表有規定，“合并財務報表的范圍應當以控制為基礎予以確定”。我們認為，合作項目的財務并表主要遵循以下三個原則：
（1）上市房企優先并表
在上市房企與非上市房企的合作中，一般都會由上市公司的合作方優先并表。從對母公司報表影響的角度考慮，并表后會顯著提升上市公司的營收規模。
（2）實際控制方優先并表
對于多家房企合作開發的項目而言，一般優先由絕對控股或相對控股的房企進行財務并表，擁有項目的絕對控制意味著可以直接進行財務并表。
（3）股權一致則協商并表
合作開發項目中在各房企股權比例一致的情況下，通常會根據各方的利益通過協商一致決定并表方。比如對于部分利潤水平較低的合作開發項目，對企業整體毛利率有一定要求的房企可能會放棄并表。
三、合作開發對企業發展的作用及意義
從合作開發角度，看不同類型房企規模發展的四種模式：
1、獨立操盤能力強、項目權益高的房企
首先，是獨立操盤能力較強、在項目獲取和資金上都有較高實力的房企，如恒大、綠地、中海等。這類房企更傾向通過獨資實現規模發展，合作開發較少，絕大部分項目權益為100%。如恒大2017年末超8成的土地儲備權益占比為100%，占到其項目總數的81.4%。同時，也有一些全國化程度不高的區域型龍頭房企，如融僑、龍光等，受自身發展戰略影響整體項目開發的合作比例較低。
中國恒大2016-2018年銷售流量/權益金額及銷售權益比（億元）
數據來源：CRIC
2、品牌能力強、項目合作較多的大型房企
第二類是自身品牌能力較強、項目合作較多的大型房企。這類房企憑借在規模房企中較強的品牌影響力，更傾向于通過收購、股權合作的方式以更低的成本獲取項目、進入新的城市。如碧桂園隨著業績規模的高速擴張，總土儲權益從2015年的86.1%下降到了2017年的66.9%。萬科近年來調整運營戰略，嘗試小股操盤模式，輕資產運作。保利面對一二線城市高企的拿地成本，也較多采用合作開發模式聯合拿地。
值得注意的是，雖然合作開發可以用更少的資金撬動更多優質資源、實現規模的快速擴張，但也一定程度地削弱了企業對項目的管控力度。因此這類房企絕大部分的合作開發項目都要求以獨立操盤為主，整體權益比例控制在70%之間。
碧桂園2016-2018年銷售流量/權益金額及銷售權益比（億元）
數據來源：CRIC
萬科地產2016-2018年銷售流量/權益金額及銷售權益比（億元）
數據來源：CRIC
3、通過合作開發推進全國化擴張的房企
第三類是通過合作開發推進全國化擴張的房企，如中南、正榮、融信等。這類房企近年來在區域深耕的同時，通過合作開發推進全國化投資布局，實現了整體銷售規模的高速增長、并降低了擴張風險。其中，中南、正榮、融信這三家房企自2016年以來合作開發顯著增加，銷售權益比均從2016年的90%以上逐年下降到70%左右，從而實現了2016年至2018年超60%的銷售業績復合增長。
中南置地2016-2018年銷售流量/權益金額及銷售權益比（億元）
數據來源：CRIC
4、操盤及項目管理能力較強的房企
第四類是操盤能力、項目管理能力較強的房企。這類房企具備較為成熟的品牌輸出體系，且資金運用能力較強。在代建、小股操盤的輕資產輸出模式下，這類房企發揮自身的優勢以滿足規模擴張和盈利增長的需求。如朗詩近年來通過擴大品牌輸出的規模以攤低成本，實現了營收規模和盈利能力的持續增長。
朗詩綠色集團2015-2017年盈利指標
數據來源：CRIC、企業公告
四、總結
雖然近年來中國房地產行業整體的項目合作開發已成為常態，各種合作模式也日漸成熟。但項目合作開發在為房企創造諸多價值的同時，實際合作運營也同樣會存在一些潛在的問題。
首先，在多房企合作特別是聯合操盤的項目中，由于不同房企的開發要求、測算標準、對項目定位的判斷不同，甚至是企業文化存在差異。都會不可避免地提高溝通成本、降低合作效率、進而拖延項目進度，在增加財務成本的同時也平添了風險。
另外，由于合作開發項目涉及的企業主體較多，在項目后期竣工交房以及物業等問題上可能會存在的責任界定問題，也是不容忽視的。
我們認為，房企在參與項目合作開發的前期，應該做到以下幾點以規避潛在的風險。首先，各合作方需要明確各自在項目開發中的職能和責任，以高效推進項目的有序開發。其次，是需要做好財務核算和工程進度的管理。地產開發作為資金占用大、開發流程復雜、周期較長的系統工程，潛在的風險可能會帶來較大的負面效果。最后，是需要建立高效的溝通和決策機制，以降低因合作開發帶來的溝通成本。
